پیوندهای بین جریان اوراق بهادار بازار در حال ظهور ، نرخ ارز و شرایط مالی آینده

ما رابطه بین جریان اوراق بهادار بین المللی و بازده نرخ ارز را برای یک هیئت از اقتصادهای در حال ظهور بازار (EME) بررسی می کنیم. به طور خاص ، ما بررسی می کنیم که آیا جریان های بین المللی اوراق بهادار بین المللی با تغییرات بعدی در ارزش ارز محلی در برابر دلار آمریکا ارتباط دارند. با استفاده از یک رویکرد نمونه کارها ، شواهدی از رابطه مثبت بین جریان اوراق بهادار و بازده نرخ ارز در آینده EME ها پیدا می کنیم که برای ارزهای اقتصادی پیشرفته وجود ندارد. ارزهای EME تمایل به کاهش جریان های بزرگ پیوند دارند ، در حالی که آنها تمایل به قدردانی از ورود به جریان دارند. یک نمونه کارها بی طرف دلار که در ارزهای ورودی و ارزهای خروجی شورت طولانی می رود ، بازده اضافی زیادی را به دست می آورد که با برنامه هایی از استراتژی های شناخته شده بین المللی نمونه کارها ارتباط ندارد. علاوه بر این ، با استفاده از یک رویکرد قیمت گذاری دارایی ، شواهد محکمی پیدا می کنیم که یک عامل خطر ناشی از این نتیجه در مقطع ارزها قیمت گذاری شده است. این یافته ها مطابق با سرمایه گذاران است که نیاز به جبران خسارت در معرض خطر اینکه کشورهایی که امروزه دارای جریان بزرگ نمونه کارها هستند ، می توانند با تشدید آینده شرایط مالی کل خود روبرو شوند.

جریان های بین المللی نمونه کارها مربوط به سرمایه گذاری در اقتصادهای نوظهور بازار (EME) طی یک دهه گذشته به طرز چشمگیری رشد کرده است. در میان چندین بازار دارایی ، بازار اوراق قرضه حاکمیت شاهد رشد قابل توجهی در بین EME ها ، به ویژه در بخش ارز محلی ، جایی که دارایی های جهانی صندوق های تحت مدیریت به 383 میلیارد دلار در سال 2020 رسیده است. در مورد نقش جریان نمونه کارها برای رفتار نرخ ارز ، به دنبال شناسایی و توضیح الگوهای پیش بینی بالقوه سودآور در نرخ ارز و نظارت بر منابع نگرانی از ثبات پولی و مالی.

ادبیات گسترده دانشگاهی ریسک ارزی و نرخ ارز تعادل را از زوایای تجربی و نظری بررسی کرده است (در میان دیگران ، لوستیگ و همکاران ، 2011 ؛ لوستیگ و همکاران ، 2014 ، 2015 ؛ 2015 ؛ دلا کورت و همکاران ، 2016 ؛Mueller et al. ، 2017 ؛ Verdhelan ، 2017 ؛ Kojen and Yogo ، 2019 ؛ Jiang ، 2022 ؛ Andrews et al. ، 2022). با این حال ، علیرغم تعداد مطالعاتی که در مورد این موضوع منتشر می شود و حاکی از پیوندها بین قیمت اوراق بهادار ، بازده نرخ ارز ، جریان نمونه کارها و اصول کلان اقتصادی است ، هیچ اجماع روشنی در مورد اندازه و اهمیت اقتصادی چنین پیوندهایی در بازارهای بین المللی یکپارچه وجود ندارد.

در این مطالعه ، ما با بررسی میزان تأثیر جریان اوراق بین المللی بر بازده ارزهای EME ، شواهدی در مورد این سؤال ارائه می دهیم. به طور خاص تر ، با استفاده از یک رویکرد نمونه کارها که معمولاً در ادبیات اخیر اتخاذ شده است (در میان دیگران ، Lustig and Verdelhan ، 2007 ؛ Buside et al ، 2011 ؛ Menkhoff et al. ، 2012a ، b) ، ما ارزهای خود را بر اساس اندازه مرتب می کنیمپیوند اوراق قرضه به اقتصاد مربوطه یا خارج از آن جریان می یابد. سپس بازده نرخ ارز را بیش از حد دیفرانسیل نرخ بهره بین هر ارز و دلار آمریکا محاسبه می کنیم (a. k. a انحرافات برابری سود را کشف نکرد) ، از این اوراق بهادار مرتب شده در طی یک دوره بعدی و یک استراتژی معاملاتی که طولانی می شود بررسی می کنیم (سرمایه گذاری طولانی می شود (سرمایه گذاری)) در نمونه کارها با بزرگترین جریان و کوتاه (فروش) در یکی با بیشترین جریان خروجی.

با استفاده از یک نمونه بزرگ از EME در طی یک دوره در 14 سال گذشته ، ما تعداد زیادی از نتایج جالب را مستند می کنیم. اول ، شواهد روشنی وجود دارد که نشان می دهد برای EME هایی که جریان اوراق قرضه زیادی را تجربه می کنند ، نرخ ارز آنها متعاقباً به طور قابل توجهی کاهش می یابد و باعث بازده بیش از حد ارز منفی می شود. اقتصادهایی که جریان را تجربه می کنند ، تمایل دارند که از نرخ ارز خود که منجر به بازده بیش از حد ارز مثبت می شود ، روبرو شوند (نمودار 1. 1 و 1. 2).

دوم ، یک سبد کوتاه مدت کوتاه که در ارزهای کشورها با بیشترین میزان جریان و کوتاه در یکی از آنها وجود دارد که بیشترین جریان را دارد ، باعث ایجاد دیفرانسیل بازده اضافی سالانه حدود 9 درصد می شود. این به طور متوسط از نظر آماری قابل توجه است و هنگامی که در دوره نمونه جمع می شود ، بازده بیش از حد استراتژی در حدود 60 درصد در طول دوره نمونه کامل است (نمودار 1. 4). نکته مهم این است که این اثرات در اقتصادهای پیشرفته (AES) وجود ندارد ، که برای آن هیچ مدرک آماری در مورد پاسخ مقطعی از نرخ ارز بازده اضافی به جریان اوراق قرضه وجود ندارد (نمودار 1. 3).

نمودار 1: بازده استراتژی نمونه کارها

یادداشت ها: بازده اضافی اوراق بهادار با مرتب سازی بر روی جریان اوراق بهادار اوراق قرضه. نمونه کارها 1 شامل ارزهایی است که بیشترین جریان را قبل از تشکیل نمونه کارها و نمونه کارها 4 با بزرگترین ورودی دارند. جریان نمونه کارها به صورت پرتفوی طولانی می رود₄و پرتفوی شورت P₁بشرنمودارهای نوار میانگین بازده اضافی را در دوره نمونه بین ژانویه 2006 و دسامبر 2019 نشان می دهد. نمودار خط بازده اضافی تجمعی نمونه کارها جریان EME است. بازده به طور مداوم پیچیده و در درصد بیان می شود.

سوم ، بازده ناشی از استراتژی ما به طور متوسط بالاتر از هر یک از مواردی است که توسط استراتژی های محبوب FX در طول دوره نمونه از جمله حمل FX ، حرکت و ارزش به نمایش گذاشته شده است. نسبت Sharpe سالانه استراتژی نیز با ارزش بالاتر از 1 بالاترین است. علاوه بر این ، بازده استراتژی با مواردی که از سایر استراتژی های FX برخوردار است ، همبستگی کم و غالباً منفی نشان می دهد. چهارم ، با استفاده از یک باتری از تست های قیمت گذاری دارایی ، شواهد محکمی پیدا می کنیم که یک عامل خطر ناشی از استراتژی پرتفوی کوتاه مدت کم تحرک دلار ما در مقطع ارزهای EMES قیمت گذاری شده است. علاوه بر این ، هنگامی که تست های قیمت گذاری دارایی شامل عوامل خطر جایگزین محبوب ، مانند دلار یا عامل حمل ، از جمله سایر موارد ، فاکتور خطر جدید ما جابجا نمی شود.

ما با مستند سازی این که اقتصاد آنها که ارزهای زیادی دریافت کرده اند ، می توانند در طی 1-2 سال بعد ، تشدید شرایط مالی خود را تجربه کنند ، توضیحات بالقوه ای در مورد نتایج تجربی خود ارائه می دهیم. این وخامت می تواند نتیجه گرمای بیش از حد یا ریسک بیش از حد به دنبال جریان بزرگ نمونه کارها باشد. در حقیقت ، نتایج برآوردهای ما حاکی از آن است که شرایط مالی آینده برای اقتصادهایی که بیشترین جریان را تجربه کرده اند ، همیشه نسبت به مواردی که بیشترین جریان خروجی را دارند ، محکم تر هستند (نمودار 2). با توجه به این شواهد ، ما استدلال می کنیم که بازده اضافی قابل توجهی که به استراتژی نمونه کارها پیشنهادی ارائه می شود ، می تواند به عنوان حق بیمه ریسک مورد نیاز سرمایه گذاران برای حفظ خطر وخیم شدن در آینده در شرایط مالی مرتبط با نمونه کارها مشاهده شود.

نمودار 2: نقش شرایط مالی آینده

یادداشت ها: نمودار تفاوت در میانگین شرایط مالی آینده بین اقتصادهایی را نشان می دهد که جریان اوراق قرضه بزرگی را تجربه کرده اند (یعنی اقتصادهای موجود در نمونه کارها 4 نشان داده شده در نمودار 1) و اقتصادهایی که جریان اوراق قرضه بزرگی را تجربه کرده اند (یعنی اقتصادهای موجود در نمونه کارها 1 در نمودار نشان داده شده است. 1)شرایط مالی با استفاده از شاخص های شرایط مالی گلدمن ساکس (FCI) اندازه گیری می شود. ارزش FCI بالاتر نشان دهنده شرایط مالی محکم تر است. تغییرات تا 8 چهارم جلوتر از هر تاریخ تشکیل نمونه کارها محاسبه می شود. میله های خطا 95 ٪ فاصله اطمینان است.

منابع

اندروز ، اسپنسر ، Riccardo Colacito ، Mariano Massimiliano Croce ، و Federico Gavazzoni ، 2022 ، Confered Carry ، Mimeo.

Buside ، Craig ، Martin Eichenbaum ، Isaac Kleshchelski و Sergio Rebelo ، 2011 ، آیا مشکلات پزو بازده تجارت حمل را توضیح می دهد؟بررسی مطالعات مالی 24 ، 853- 891.

Della Corte ، Pasquale ، Steven J. Riddiough ، and Lucio Sao ، 2016 ، Premia Premia و عدم تعادل جهانی ، بررسی مطالعات مالی 29 ، 2161-2193.

GABAIX ، Xavier و Matteo Maggiori ، 2015 ، پویایی بین المللی نقدینگی و نرخ ارز ، فصلنامه اقتصاد 130 ، 1369-1420.

Hördahl ، Peter and Giorgio Valente ، 2022 ، جریان اوراق بهادار بازار و بازده نرخ ارز ، مقاله کار BIS N. 1042 و HKIMR مقاله کار (آینده)

جیانگ ، ژنگانگانگ ، 2022 ، حق بیمه چرخه مالی و ریسک ارز ، بررسی مطالعات مالی 35 ، 1527-1552.

Koijen ، Ralph S. J. ، and Motohiro Yogo ، 2019 ، نرخ ارز و قیمت دارایی در یک سیستم تقاضای جهانی ، دانشگاه شیکاگو ، موسسه کارآمدی اقتصاد بکر فریدمن شماره 2019-91.

Lustig ، Hanno ، Nikolai L. Roussanov ، and Adrien Verdelhan ، 2011 ، عوامل خطر مشترک در بازارهای ارز ، بررسی مطالعات مالی 245 ، 3731-3777.

Lustig ، Hanno ، Nikolai L. Roussanov ، and Adrien Verdelhan ، 2014 ، حق بیمه ریسک متقابل ارز ، مجله اقتصاد مالی 111 ، 527-553.

لوستیگ ، هانو ، و آدریان وردلان ، 2007 ، مقطع حق امتیاز ریسک ارزی و ریسک رشد مصرف ، بررسی اقتصادی آمریکا 97 ، 89-117.

منخوف ، لوکاس ، لوسیو سارنو ، مایک اشملینگ ، و آندریاس شرمیمپف ، 2012a ، تجارت و نوسانات ارز جهانی ، مجله مالی 67 ، 681-718.

منخوف ، لوکاس ، لوسیو سارنو ، مایک اشملینگ ، و آندریاس شرمیمپف ، 2012b ، استراتژی های حرکت ارز ، مجله اقتصاد مالی 106 ، 660-684.

مولر ، فیلیپ ، آلیرزا تاهباز-سلی و آندره ودولین ، 2017 ، نرخ ارز و عدم اطمینان سیاست پولی ، مجله مالی 72 ، 1213-1252.

Adrien Verdelhan ، 2017 ، سهم تغییرات سیستمیک در نرخ ارز دو طرفه ، مجله مالی 73 ، 375-418.

درباره نویسندگان

پیتر هاردال یک اقتصاددان اصلی در بخش پولی و اقتصادی در بانک برای شهرکهای بین المللی است. تحقیقات وی بازارهای مالی و قیمت گذاری دارایی را در بر می گیرد. قبل از پیوستن به BIS در سال 2006 ، پیتر برای بانک مرکزی اروپا و Riksbank سوئد کار کرد. وی دارای مدرک دکترای اقتصاد از دانشگاه لوند ، سوئد است.

جورجیو والنته رئیس انستیتوی تحقیقاتی و مالی هنگ کنگ (HKIMR) ، وابسته تحقیقاتی از مقامات پولی هنگ کنگ (HKMA) است. وی همچنین عضو دفتر مالی و تحقیقات اقتصادی آسیا (ABFER) و همکار همکار مرکز تحقیقات سیاست های اقتصادی (CEPR) است. پیش از این ، وی در دانشگاه های مختلف از جمله دانشگاه سیتی هنگ کنگ ، دانشگاه وارویک و دانشگاه چین در هنگ کنگ ، موقعیت های دانشگاهی تمام وقت در دانشگاه های مختلف از جمله دانشگاه سیتی هنگ کنگ داشت. جورجیو به عنوان هماهنگ کننده اقتصاد مالی کاربردی و نامه های اقتصاد مالی کاربردی خدمت کرده است و وی در حال حاضر ویراستار همکار بررسی اقتصادی اقیانوس آرام است و در هیئت تحریریه مجله مطالعات مالی فعالیت می کند. وی دارای مدرک دکترای مالی از دانشگاه وارویک ، انگلستان است.

خلاصه سیاست های Suerf (SPBS) برای ارتقاء دیدگاه های اقتصادی اعضای SUERF و یافته های تحقیق و همچنین تحلیل های اقتصادی محور است. آنها به موضوعات موضوعی می پردازند و راه حل هایی برای چالش های اقتصادی و مالی فعلی ارائه می دهند. SPB ها برای افزایش دید بین المللی تجزیه و تحلیل و تحقیقات اعضای Suerf خدمت می کنند. نظرات بیان شده درباره نویسنده (ها) و لزوماً از مؤسسات (ها) نیست که نویسنده (ها) با آن وابسته هستند/وابسته هستند.