چه کسی بر بازارهای مالی جهان حاکم است؟

Orange County ، Metallgesellschaft ، Gibson سلام و Procter & Gamble یک چهار نفره التقاطی هستند که دارای یک چیز مشترک هستند: همه آنها در بازارهای جدید مشتقات جهانی بازنده هستند. ضررهای آنها ، هر چقدر هم که چشمگیر باشد ، سیستم مالی جهان را کاهش نداده است. در واقع ، این احتمال وجود دارد که وقتی بازار اوراق قرضه در سال 1994 سقوط کرد ، از بین رفت تا تاکنون در این موارد بسیار تبلیغاتی از بین رفته باشد. اما چنین خسارات قابل توجهی در بازاری که مردم مدت ها مظنون به نامشخص و خطرناک بودند ، نگرانی های جدیدی درباره ثبات سیستم مالی بین المللی ایجاد کرده است.

ناظران برای اولین بار نگرانی در مورد سیستم مالی جهانی در سال 1971 ، هنگامی که فروپاشی نرخ ارز ثابت سیستم برتون وودز ارزها را در رحمت بازارها قرار داد. امروزه استفاده از مشتقات با ارائه به بازیکنان بازار قدرتمندتر برای ایجاد شرط بندی در آینده ، این ترس ها را احیا کرده است. این ابزارها توانایی دولت ها را در تعیین نرخ مبادله و بهره کاهش می دهند. اما نبرد دولت ها-در مقابل بازار فقط در عرصه سیاست اقتصادی محدود نمی شود. ظهور نسل های جدید محصولات مشتقات و خسارات وارده نیز نگرانی هایی را در مورد چگونگی تنظیم بازار به وجود آورده است.

برخی از کارشناسان مالی اطمینان دارند که محصولات جدید را می توان با خیال راحت اداره کرد. از نظر آنها ، پیچیدگی با خطر برابر نیست. اما برخی دیگر به خسارات بزرگی که طی دو سال گذشته متحمل شده اند و نگران توانایی سرمایه گذاران در درک خطرات مورد نظرشان هستند - نکته ای که دلهره اورنج کانتی با انتقام به خانه آورده است. و در عرصه وسیع تر ، هنوز دیگران ابراز ترس کرده اند که محصولات پیچیده می توانند به نوعی کل سیستم مالی بین المللی را کاهش دهند.

برخی از این که مشتقات می توانند سیستم مالی جهانی را پایین بیاورند ، می ترسند.

دو نشریه جدید دیدگاه های متضادی در مورد این موضوعات ارائه می دهند. گرگوری جی میلمن ، روزنامه نگار آمریکایی ، در یک کتاب پر جنب و جوش ، تاج وندال ها ، با جزئیات گرافیکی شرح "وندال های" در بازار آزاد را که در حال تغییر در سفارش تعیین شده هستند ، توصیف می کند. کتاب میلمن تجویز نشده است ؛در عوض ، این یک هشدار به موقع در مورد قدرت بالقوه وندال ها است - آزادگان از شیکاگو که با تجارت هر چیزی و هر آنچه که می تواند قیمت داشته باشد موانع متعارف را نادیده گرفته اند. این خرابکاری یک امپراتوری به طور فزاینده ای بی قدرت - کنترل شده توسط سیاست گذاران و تنظیم کننده های اقتصادی - در مواجهه با یورش را کنترل کرده است. میلمن به طرز ماهرانه ای بازارها را به عنوان آزادکننده ارائه می دهد ، وقتی می نویسد ، "مانند وندالهایی که رم انحطاط را فتح کرده اند ، معامله گران ارز امپراطوری های اقتصادی را از دست می دهند که قدرت مقاومت خود را از دست داده اند. هر از گاهی در کشور بعد از کشور ، وقتی دولت ها نمی توانند با واقعیت های مالی جدید کنار بیایند ، معامله گران عوامل نابودی خلاق هستند. "

بازارها روش قانع کننده ای برای نشانه گذاری نظرات خود در مورد سیاست دولت دارند. سقوط بازار سهام در سال 1987 تا حد زیادی با اختلافات آزاد در بین اقتصادهای مهم صنعتی - به ویژه ایالات متحده و آلمان - بیش از سیاست های پولی آغاز شد. تصادف بازار اوراق بهادار 1994 نشان داد که واکنش نامشخص یا حتی اسکیزوفرنی در مورد تلاش فدرال رزرو برای کنترل تورم است. هنگامی که فدرال رزرو در فوریه 1994 نرخ بهره را افزایش داد ، هدف صریح آن اطمینان از بازگشت تورم بود. معامله گران شکاک از نزدیک گوش می دادند - اول ، با نشان دادن احترام گسترده به فدرال رزرو در فرض اینکه اگر فدرال رزرو ممکن است مشکلی ایجاد شود ، شاید آنها نیز نگران باشند ، و سپس با تردید این که آیا فدرال رزرو قدرت متوقف کردن تورم را دارد.

با این حال ، حاکمان امپراتوری زمینه خود را به دست نیاوردند. دیدگاه دیگر در مورد دولت ها-در مقابل بازار از قلب تأسیسات وارد شده ناشی می شود: گزارشی که تابستان گذشته توسط کمیسیون Blue-Ribbon Bretton Woods به رهبری رئیس سابق فدرال رزرو پل ولکر ، منتشر شده است. مردی که بیش از هر کس دیگری برای توصیف قدرت دولت ها بر بازارها آمده است. این نشریه با عنوان برتون وودز: با نگاهی به آینده ، بیانیه سیاست موجز و نه صفحه ای را با مجموعه ای از مقالات ارزشمند پس زمینه که عمدتاً توسط دانشگاهیان و مقامات دولتی سابق در مورد موضوعات مربوط به سیستم بین المللی پول و کمک های توسعه نوشته شده است ، ترکیب می کند.

جنگهای ارزی

توسط جان کالورلی

چه کسی اقتصاد جهانی را کنترل می کند: دولت ها یا بازارها؟به گفته برخی از ناظران ، نبردی در حال انجام است و بازارها برنده می شوند. به عنوان شواهد ، آنها افزایش غیرقابل توصیف در حجم معاملات ارز و جریان مرزی ، گسترش ابزارهای مشتق را ذکر می کنند ، که باعث افزایش اهرم دلالان و وقایع مانند سقوط مکانیسم نرخ ارز اروپا (ERM) می شوند.

اما شواهد سالهای اخیر این است که دولت ها فقط در هنگام تلاش برای دفاع از مواضع غیرقابل دفاع ، در بازارهای ارزی "از دست می دهند". دو مثال اخیر: هنگامی که دولت انگلیس سعی کرد به نرخ ارز بیش از حد ارزشمند در ERM بپردازد و وقتی دولت مکزیک فرصتی را برای سرعت بخشیدن به سرعت کاهش ارزش کنترل شده پزو در اواسط سال 1994 از دست داد. هنگامی که دولت ها از ارزی که از قبل ضعیف است پشتیبانی می کنند یا آن را می فروشند وقتی به نظر می رسد قوی است ، با این حال ، آنها اغلب موفق به تبدیل بازار می شوند.

از سال 1985 ، بانکهای اصلی مرکزی حداقل در 20 نوبت جداگانه مداخله کرده اند تا سعی در کنترل دلار داشته باشند. هنگامی که یک بانک مرکزی به تنهایی مداخله می کند - به عنوان مثال ، بانک ژاپن هنگامی که سعی کرد جلوی افزایش ین را در تابستان 1994 متوقف کند - معمولاً فقط می تواند یک روند را کند یا به تأخیر بیندازد. هنگامی که بانک های مرکزی مداخله خود را هماهنگ می کنند ، همانطور که در اکتبر 1994 انجام دادند ، هنگامی که دلار زیر DM 1. 50 فرو می رود ، تلاش های آنها اغلب موفقیت آمیز است. در حالی که برخی شک و تردیدها در بازارها در مورد چگونگی مؤثر چنین مداخله وجود دارد ، شواهد در واقع کاملاً دلگرم کننده است. یک مطالعه در سال 1992 توسط سه اقتصاددانان بانک ایتالیا نشان داد که از 17 قسمت مداخله هماهنگ بین سالهای 1985 و 1991 ، 13 نفر حداقل تا حدی موفق بودند. 1

با این وجود ، بسیاری از مردم بر این باورند که مداخله بعید است کار کند زیرا میزان پولی که بانکهای مرکزی می توانند در مقایسه با کل معاملات به بازارها بیاورند ، اندک است. نظرسنجی های بانکهای مرکزی جهان افزایش متوسط معاملات روزانه از حدود 640 میلیارد دلار در روز در سال 1989 به نزدیک به 1 تریلیون دلار روزانه در سال 1992 نشان داده است. علاوه بر این ، تئوری اقتصادی نشان می دهد که مداخله بدون همراهی با تغییر در نرخ بهره یا سیاست های مالیتأثیر محدودی داشته باشید. اما شکی نیست که بازارها در غیر این صورت فکر می کنند. یکی از دلایل ممکن است این باشد که شرکت کنندگان در بازار همیشه به دنبال راهنمایی در مورد جهت نرخ ارز هستند. برخی به دنبال الگوهای در نمودارهایی مانند سازندهای سر و شانه یا سازندهای گوه هستند. برخی دیگر به دنبال شواهدی هستند که سایر سرمایه گذاران بزرگ دیگر انجام می دهند. بانک های مرکزی ممکن است نسبت به کل بازار کوچک باشند ، اما با این وجود بازیکنان بسیار بزرگی هستند.

به طور کلی ، دولت ها تمایل دارند که وقتی به سطح نسبتاً بالایی رسیده اند ، دلار بفروشند و وقتی به سطح نسبتاً کم سقوط کرده اند ، آنها را بخرند. از آنجا که در بسیاری از بازارها گرایش برجسته ای به سمت به اصطلاح میانگین برگشت وجود دارد (بازارها به طور مداوم تحت فشار قرار می گیرند و یا تحت فشار قرار می گیرند اما سپس به روند بازگشت می شوند) ، بانک های مرکزی اغلب بر روی یک برنده قرار می گیرند. در حقیقت ، یکی از دلایل Bundesbank برای پیگیری مداخلات تبادل خارجی ، سود حاصل از سالها است.

چه نتیجه گیری از این تجزیه و تحلیل می توان نتیجه گرفت؟اول ، نگران نرخ تبادل خارجی به دلیل رفتار بازار باشید. هنگامی که آنها از خط خارج می شوند ، معمولاً به دلیل اقدامات دولت ، مانند تلاش برای هدف قرار دادن نرخ ارز خاص یا اجرای کسری بودجه بزرگ است. این به معنای انکار این نیست که مدفوع و مد می تواند باعث زیاده روی موقت شود. اما شواهد این است که بازارها سریعتر می توانند اشتباهات خود را تحقق بخشند (به عنوان مثال ، سطح فوق العاده بالایی از دلار در سال 1985 یا سطح فوق العاده پایین در سال 1993) از دولت ها این است که وقتی همه چیز را روی آنها قرار داده اند ، سیاست ها را تغییر دهند.

دوم ، لزوماً به وزیران دولت اعتقاد ندارند وقتی قول می دهند نرخ ارز خاصی داشته باشند. سالهاست که قدرتمندی که یک فرماندار بانک مرکزی یا وزیر دارایی از یک ارز دفاع می کند ، از نزدیک با احتمال کاهش ارزش ارتباط دارد.

سوم ، وقتی دولت ها می خواهند ابزارهای جدیدی مانند مشتقات را محدود کنند ، مشکوک باشید. آنها ممکن است سعی کنند از مقررات برای گسترش کنترل خود بر بازارها در نبرد مداوم استفاده کنند. اما ، همانطور که دیدیم ، بازارها معمولاً در ارزیابی بهتر از دولت ها هستند.

سرانجام ، انتظار داشته باشید که دولت ها همچنان به تلاش برای صاف کردن بازارهای ارزی ادامه دهند ، زیرا شواهد این است که آنها موفقیت قابل توجهی در آن دارند.

1. Pietro Catte ، Giampaolo Galli ، and Salvatore Rebecchini ، "بازارهای مبادله را می توان مدیریت کرد" ، بینش های بین المللی اقتصادی ، سپتامبر 1992 ، ص. 17.

اگرچه نثر به اندازه میلمن رنگارنگ نیست ، اما مقالات برتون وودز ارائه های بسیار قابل خواندن از بحث و گفتگو است که توسط تأسیس و همراهان آن مشاهده می شود. در حالی که مطمئناً مشارکت کنندگان اعتراف می کنند که وندال های میلمن باعث ایجاد مشکل شده اند ، آنها این مبارزه را رها نکرده اند. آنها هنوز هم به امکانات مدیریت خوب دولت و مدیریت اقتصادی اعتقاد دارند - حتی در مواجهه با جریان سرمایه آزاد ، که این قدرت را به بازرگانان Millman می بخشد. اما همچنین می توان مدافعان سیستم را در همان نور به عنوان حاکمان محاصره شده روم ، که ریاست یک امپراتوری کمرنگ را بر عهده داشت و هر از گاهی به پایتخت جدید عقب نشینی کرد ، در حالی که هنوز وانمود می کند که امپراتوری وجود دارد ، در نظر بگیرد.

این مقالات به منظور پنجاهمین سالگرد کنفرانس نیوهمپشایر ، که دستور اقتصادی پس از جنگ و نهادهایی مانند صندوق بین المللی پول (صندوق بین المللی پول) و بانک جهانی را تأسیس کرده است ، نوشته شده است. و گرچه سیستم برتون وودز 24 سال پیش فرو ریخت ، موسساتی که ایجاد کرده اند از مرگ خودداری کرده اند. در واقع ، تاریخ با نمونه هایی از چنین بدنهایی پر شده است.

بانک شهرک های بین المللی پس از جنگ جهانی اول عمدتاً برای مقابله با بازپرداخت های جنگ توسط آلمان تأسیس شد. طی یک سال ، آلمان این پرداخت ها را رد کرده بود ، اما BIS به عنوان یک محل ملاقات مفید برای بانک های مرکزی سرباز شد. سازمان همکاری و توسعه اقتصادی (پس از آن به عنوان سازمان همکاری اقتصادی اروپا خوانده می شود) برای اولین بار پس از جنگ جهانی دوم صرفاً برای اجرای برنامه مارشال تأسیس شد ، اما امروز در آن زندگی می کند و به دنبال اعضای جدید و نقش گسترده تری است.

شرکت کنندگان در کمیسیون تمایل واقعی برای پیشبرد عملکرد سیستم بین المللی پولی به جای یافتن نقش جدید برای این نهادها دارند. اگرچه با تکیه بر بازار برای تنظیم خود ، در دهه گذشته از این امر خودداری کرده است ، اما این گروه نتیجه می گیرد که بازارها این کار را به اندازه کافی انجام نداده اند و رشد اقتصادی جهانی در نتیجه متحمل شده است. توصیه های آنها برای مدیریت سیستم پولی بین المللی؟اول ، دولت ها باید سیاست های کلان اقتصادی خود را تقویت کرده و به همگرایی اقتصادی بیشتری برسند. و دوم ، آنها باید یک سیستم هماهنگی رسمی تر ایجاد کنند تا از سوء استفاده بیش از حد نرخ ارز و نوسانات جلوگیری کنند. یکی دیگر از پیشنهادهایی که در اعماق گزارش دفن شده است این است که صندوق بین المللی پول صندوق مداخله ای را برای کمک به دولت ها در مبارزه با حملات سوداگرانه در بازارهای تبادل خارجی ایجاد می کند.

مشکلی که در این توصیه ها وجود دارد این است که آنها کم و بیش آنچه دولت ها و صندوق بین المللی پول در طی دو دهه گذشته سعی کرده اند انجام دهند ، با درجات مختلفی از موفقیت هستند. فراتر از دو برابر تلاش ، هنوز مشخص نیست که چرا این آخرین تلاش باید موفق تر باشد.

اگرچه ممکن است اعضای کمیسیون برتون وودز آن را قبول نکنند ، دلیل واقعی داشتن مؤسساتی مانند صندوق بین المللی پول ، که زمانی قدرت آنها را از قدرت دولت های عضو خود بدست آورده است ، این است که اکنون به عنوان وسیله ای برای همان دولت ها مورد نیاز هستندبه منظور مقاومت در برابر شر بیشتر از شر بزرگان متجاوز ، قدرت های کمرنگ خود را جمع کنید.• • •

دولت ها قدرت اقتصادی خود را از چهار منبع اصلی به دست می آورند: توانایی آنها در مالیات ، چاپ پول ، وام و تنظیم بازارهای مالی. در سه مورد از این زمینه ها - حق چاپ ، چاپ پول و مقررات - آنها به طور سنتی موضع انحصاری داشته اند. از نظر قدرت وام گرفتن ، دولت ها موقعیتی از امتیاز کسب می کنند که در درجه اول از توانایی چاپ پول مورد نیاز برای بازپرداخت بدهی ها - که واقعاً به معنای توانایی کاهش ارز هنگام بدهی ها است ، دارند.

اما بازارهای مالی باز این توانایی ها را تهدید می کنند. بازیکنان بزرگ مالی و همچنین شهروندان انفرادی اکنون این گزینه را دارند که با سهولت و سرعت به سایر رژیم های مالیاتی تغییر دهند. تصادفی نیست که دولت ایالات متحده در حال جنگ جهانی است تا بتواند درآمد مشمول مالیات شهروندان (خصوصی و شرکتی) خود را به دست آورد. نباید این جای تعجب آور باشد که دولت های اروپایی کند شوند که از امتیازات مالیاتی خود ، یا به یک اروپا یکپارچه و یا به یکدیگر دست بکشند.

چاپ پول هنوز هم حقوقی و انحصار دولت ها است ، اما استانداردی که دولت ها از نظر صداقت ارز آنها در حال نگهداری است ، سخت تر می شود. آن ارزهایی که در این آزمون شکست می خورند ، باید خود را با پول های قوی تر مانند دلار پیوند دهند یا شهروندانشان به یک گزینه جایگزین تبدیل شوند. یک مثال پزو آرژانتین است که اکنون مستقیماً با دلار در ارتباط است.

در مورد قدرت وام گرفتن ، دولت ها با یک رقابت جهانی شدید برای وجوه نظم و انضباط دارند. حتی آلمان معمولاً محتاط ، هنگامی که با هزینه اتحادیه تأمین مالی روبرو شد ، مجبور شد وام خود را به شدت کنترل کند (یا مجازات را به ارزش ارز خود بپردازد). محدودیت های وام وام ، انگیزه ای قوی برای دولت ها ایجاد می کند تا هزینه های خود را به حداقل برساند ، فعالیت های خود را به مشاغل اصلی دولت محدود کنند و هر چیزی را که می تواند خصوصی سازی شود ، خصوصی سازی کنند.

در زمینه مقررات ، موقعیت دولت ها نیز تهدید می شود. اما در اینجا کمتر مشخص است که از قانون بازار استقبال می شود. تحمیل نظم و انضباط مالی به دولت ها به عنوان وام گیرندگان ، به عنوان نهادهای مالیاتی ، و به عنوان صادرکنندگان پول چیز بدی نیست و بیشتر اقتصاددانان آن را ارتقاء توزیع کارآمد منابع می دانند. اما بسیار کمتر آشکار است که رها کردن تنظیم بازارهای مالی به خود بازارها چیز خوبی است. برای بسیاری ، درخواست این که وندال ها برخی از خود را محدود کنند ، اندکی کوتاه است.

رها کردن مقررات بازارهای مالی به خود بازارها ممکن است مانند درخواست وندالها برای اعمال خود محدودیت باشد.

یک مشکل مهم در عرصه نظارتی ، باز بودن مرزها و تهدید برای نوسان ارضی تنظیم کننده ها است. مرزهایی که در حال سقوط هستند فقط بین کشورها بلکه بین بخش های مختلف مالی - بین بیمه و بانکداری ، بین بانکداری تجاری و بانکداری سرمایه گذاری و غیره - وجود دارد. تعریف این قلمرو دشوار است که بازارها در درجه اول در شبکه های رایانه ای وجود داشته باشند و هنگامی که چمن دیگر نمی تواند توسط موقعیت فیزیکی توصیف شود.

در چنین دنیایی ، دولت ها می توانند با جمع شدن برای تعیین مقررات جهانی پاسخ دهند. تا به امروز ، این به معنای تعیین استانداردهای جهانی ، مانند حداقل استانداردهای سرمایه مشترک برای بانکداری بین المللی است که پس از آن باید توسط دولت های انفرادی اجرا شود. با این حال ، زودتر یک فرآیند طولانی به پایان رسیده است تا بازار پیش رفته باشد تا مشکلات دیگری ایجاد کند. در این محیط پر سرعت ، تنظیم کننده ها نه تنها با حفظ سیستمی که دیگر آنها را به طور کامل کنترل نمی کنند بلکه با کنترل سیستمی که نه آنها و نه بازیکنان کاملاً درک نمی کنند ، واگذار می شوند.

چه چیزی می توان انتظار داشت که در آینده اتفاق بیفتد؟ما به احتمال زیاد می بینیم که تنظیم کننده ها مجازات های جدی تری را بر کسانی که اشتباه می کنند و برای شفافیت بیشتر فشار می آورند ، تحمیل می کنند تا مصرف کنندگان و دولت ها اطلاعات بیشتری کسب کنند. دولت ها و تنظیم کننده ها مطمئناً در تلاش های خود برای همکاری با هم و جمع آوری منابع در برابر وندال های مروارید قرار نمی گیرند. دولت ها هنوز قدرتهای عظیمی دارند ، از جمله قدرت غافلگیر کردن بازارها با حرکت سیاست. و هر از گاهی ، وندال ها ممکن است به دلیل اعتماد به نفس خودشان متحمل خسارات شدید شوند و باعث می شوند که آنها دوباره به اقدامات و آسیب پذیری های خود بپردازند. اما وقتی خود مقامات مالی شروع به تعجب از نحوه واکنش بازارها به حرکات خود می کنند ، فرد شروع به تعجب می کند که اگر کسی مسئول باشد ، چه کسی مسئول است.